5月26日,網(wǎng)易云音樂正式向港交所提交招股書。作為上半年資本市場人氣效應突出的一個標的,這份招股書引發(fā)了各方人士不同角度的各種解讀。

我們目力所及,業(yè)內(nèi)目前實際還缺少關(guān)于網(wǎng)易云音樂幾個最核心問題的剖析。因此,本文試圖就事關(guān)其投資邏輯內(nèi)核的3個關(guān)鍵問題展開分析。

對把握網(wǎng)易云音樂未來脈絡而言,這三大基本命題一定繞不過:版權(quán)成本、在線音樂與社交娛樂營收能力,以及用戶增速及粘性。打通該三個問題的邏輯關(guān)系,是投資者理解這家平臺未來商業(yè)空間的關(guān)鍵。

一、版權(quán)成本:支出高企能否得到緩解?

網(wǎng)易云音樂的營收與成本,有三個最突出的特點:

1、營收增速確實快。

2、仍在虧損,虧損幅度在縮窄。

3、當前版權(quán)成本很高。

營收方面:2018年至2020年,網(wǎng)易云音樂的營收分別為11億元、23億元、49億元,保持三位數(shù)增長且增速還有一定提升,近兩年分別同比增長101.9%、111.2%。

成本方面:2020年營業(yè)成本54.9億。其中,內(nèi)容服務成本47億,占營收的百分比達到97.8%。

從虧損幅度看:近三年,毛虧損率從114.7%、45.6%,縮窄至2020年的12.2%。

純從虧損縮窄的幅度來看,并結(jié)合騰訊音樂的比較經(jīng)驗來看,后續(xù)網(wǎng)易云音樂毛利率轉(zhuǎn)正應該不是大問題。不過,其中最大的變量,還在于其版權(quán)成本走向和趨勢。

畢竟,從成本構(gòu)成看,招股書原文顯示占營收97.8%的內(nèi)容服務成本,主要就是兩部分:(1)向音樂廠牌、獨立音樂人及其他版權(quán)合作伙伴支付的內(nèi)容授權(quán)費及(2)向直播表演者及經(jīng)紀方支付的收入分成費。

這其中,版權(quán)采買費用又是大頭中的大頭。

那么,影響版權(quán)采買成本的主要因素有哪些?拆開來看,主要為兩部分:

1、同一版權(quán)內(nèi)容的價格漲跌。

2、采買版權(quán)的絕對數(shù)量。

此前的業(yè)內(nèi)分析中,第1點被更多關(guān)注。但對于第2點的分析預估相對不多。咱們一個個來說。

首先,中國音樂版權(quán)漲幅最快的階段已經(jīng)結(jié)束。

公開信息顯示,過去幾年,音樂市場版權(quán)累計漲幅數(shù)十倍。從絕對值看,當前版權(quán)價格不菲。但從時間維度看,增長趨勢難以持續(xù)。這其中最主要的因素是:當年的音樂市場是群雄逐鹿狀態(tài),音樂平臺需要通過瘋狂爭奪版權(quán)迅速占據(jù)優(yōu)勢,一如當年的打車補貼大戰(zhàn)。而當前市場上騰訊音樂與網(wǎng)易云音樂兩強格局已穩(wěn)固,此前的版權(quán)價格增長狀況顯然是難以被平臺接受的。

與此同時,行業(yè)也正在受到反壟斷的壓力。媒體多次爆出政府部門曾約談音樂平臺與唱片公司。音樂市場的獨家轉(zhuǎn)授權(quán)模式顯然會遇到極大的挑戰(zhàn)。在未來更加公平的版權(quán)授權(quán)模式下,無論哪家音樂平臺獲取版權(quán)的成本很可能都會下降。

其次,在此前的“軍備競賽”中,音樂平臺已經(jīng)階段性完成了主流版權(quán)部署,各家平臺的曲庫儲備已經(jīng)相對飽和。

騰訊音樂方面,早就宣布曲庫數(shù)超過6000萬。而在這次網(wǎng)易云音樂的招股書中,也披露了一個被報道并不多的數(shù)據(jù):曲庫數(shù)超6000萬首。

2021年,從全球市場看,無論是歐美日韓,也無論是主流的三大唱片還是獨立唱片公司代理機構(gòu)如Merlin等,都已經(jīng)完成了與中國主流音樂平臺的版權(quán)合作。僅從網(wǎng)易云音樂方面來看,還有杰威爾、摩登天空等一定音樂版權(quán)的缺失。但其整體版權(quán)成本的大頭都已經(jīng)在當前的財務報表中有所提升,未來這方面的成本應該不會再有大幅度的提升。

綜合以上兩個因素,我們的看法是:隨著未來音樂版權(quán)市場授權(quán)更加公平和開放,無論騰訊音樂還是網(wǎng)易云音樂,其版權(quán)成本都已進入相對可控的階段。對這兩家音樂巨頭而言,版權(quán)成本高企的狀況應該可以得到一定的緩解。

二、收入增長:網(wǎng)易云的天花板還有多遠?

看完成本,咱們來看看營收。網(wǎng)易云音樂的營收主要包括兩部分:在線音樂服務收入、社交娛樂服務及其他收入,2020年的占比分別為53.6%和46.4%。

一)在線音樂服務收入

決定在線音樂服務增長空間的,主要是付費用戶的增長與付費率的提升。用戶增長的問題稍后討論,先看看付費率的增長空間。

當前該平臺付費率的增速相對可觀。2018年6月,網(wǎng)易云音樂全新升級會員體系,推出黑膠VIP服務。結(jié)合MAU計算,從這一年開始到2020年,平臺在線音樂付費率分別為4.0%、5.9%、8.8%,兩年內(nèi)實現(xiàn)翻倍。

如果用最粗略的區(qū)間來看,網(wǎng)易云音樂的長期付費率應該高于騰訊音樂、低于Spotify。

騰訊音樂方面公布的財報顯示,其近三年的在線音樂付費率分別為3.8%、5.2%、7.7%,均略低于網(wǎng)易云音樂。

(騰訊音樂財報截圖)

不過,騰訊音樂的付費率同樣在快速增長中,其2020年Q4與2020年Q1的付費率分別為9%與9.9%。據(jù)此不難推測出:網(wǎng)易云音樂今年Q1的付費率應該達到百分之十以上。

網(wǎng)易云音樂付費率高于騰訊音樂的原因,可能不僅僅在于社區(qū)粘性的問題,也在于其用戶結(jié)構(gòu)。招股書顯示,網(wǎng)易云在線音樂MAU中一二線城市超60%。

總體來說,和Spotify等海外平臺相比,中國音樂平臺的付費率還有很大差距。財報顯示:截至2020年12月,Spotify每月有3.45億活躍用戶,其中包括1.55億付費用戶,平均付費率高達45%。

和海外不同,此前20年的中國互聯(lián)網(wǎng)都習慣于“免費模式”起手。短期內(nèi)無論是TME還是網(wǎng)易云,要想讓接近一半的用戶付費訂閱,難度都不小。但從中長期來看,隨著內(nèi)容付費意愿更高的00后不斷涌入,理論上中國在線音樂的付費率提升空間還比較大。

二)社交娛樂服務收入

不過,想要只靠在線音樂服務就實現(xiàn)盈利,顯然很難。這也是行業(yè)質(zhì)疑“音樂流媒體到底賺不賺錢”的關(guān)鍵。以全球最大音樂平臺Spotify為例,其上市以來大部分時間都未盈利。2020年度凈虧損還有5.81億歐元。

在這方面,中國音樂市場反而成為了全球率先破局的標桿。依靠直播K歌等社交娛樂收入,TME此前已經(jīng)成為全球首家盈利的互聯(lián)網(wǎng)音樂公司。

近兩年,網(wǎng)易云音樂社交娛樂收入也從2019年的5.414億元,增長至2020年的23億元,同比增速高達360%。

一個眾所周知的事實是:網(wǎng)易云音樂的社交娛樂收入,主要來自直播。2018年10月,網(wǎng)易云音樂推出LOOK直播,據(jù)稱業(yè)務上線后快速增長,特別是音頻直播的營收數(shù)據(jù)已經(jīng)進入行業(yè)第一陣營,與荔枝等專門的音頻平臺直播收入相匹敵。

不過,網(wǎng)易云音樂的社交娛樂收入,還各有一個比較重要的機會和挑戰(zhàn)。

【1】機會點:更廣闊的“耳朵”生意

網(wǎng)易云音樂的直播中,音頻內(nèi)容之所以異軍突起,最大的可能性是音樂平臺用戶已經(jīng)習慣于“耳朵”經(jīng)濟。數(shù)據(jù)顯示,網(wǎng)易云日活用戶日均聽歌時長高達76分鐘。

或許也正是因為這一點,近一兩年TME高調(diào)宣布殺入長音頻領(lǐng)域,去年推出長音頻新產(chǎn)品“酷我暢聽”;就在這個月,又完成對懶人聽書的收購,推出長音頻品牌“懶人暢聽”。

不知道是否有特別的考量,與TME的高調(diào)相比,網(wǎng)易云對自身在音頻市場方面的布局,顯得比較低調(diào)。因此,較少被關(guān)注到的是,網(wǎng)易云在國內(nèi)播客市場的排名已經(jīng)達到前三。

據(jù)《PodFest China 2020中文播客聽眾與消費調(diào)研》,中文播客聽眾最常使用的收聽渠道前三名分別是Apple Podcasts (49.7%)、喜馬拉雅(37.9%)、網(wǎng)易云音樂(35.0%)。這幾個平臺的用戶青睞度,甚至遠高于荔枝FM/蜻蜓FM等專業(yè)的音頻平臺。

當然,網(wǎng)易一貫以來的風格就是悶聲發(fā)大財。低調(diào)布局音頻賽道的背后,很可能是在為下一個階段預留新的增長故事。

【2】挑戰(zhàn)點:如何應對短視頻平臺侵蝕?

騰訊音樂在最新季度的財報中稱,其在線音樂手機端MAU同比下降,主要原因是泛娛樂平臺服務休閑用戶的流失。

這里有一個值得關(guān)注的細節(jié):

本季度,騰訊音樂移動端在線音樂MAU由去年同期的6.57億下滑6.4%至6.15億;移動端社交娛樂用戶由去年同期的2.61億降低至本季度的2.24億,下跌幅度高達14.2%。

也就是說:其社交娛樂板塊,受到泛娛樂平臺的沖擊更大。

就在騰訊音樂發(fā)布財報之后,5月24日快手也發(fā)布了上市后的第一份財報:顯示本季度快手應用的DAU、MAU分別上升至2.953億和5.198億。而直播,正在成為抖音快手最重要的新增長點。

眾所周知,存量時代所有的競爭都是時間競爭。對任何一家音樂平臺乃至內(nèi)容平臺而言,抖音快手等短視頻平臺帶來的挑戰(zhàn)都是必須正視的。真正值得思考的是,各平臺依靠什么來形成內(nèi)生的良性增長循環(huán)。

對網(wǎng)易云音樂的社交娛樂板塊來說,好消息是其表現(xiàn)最突出的領(lǐng)域恰好是與短視頻平臺形成差異化競爭的音頻直播。不過更值得關(guān)注的是,平臺整體的大盤增長會在多大程度上受到影響?

下文將對此問題進行展開討論。

三、用戶粘性:音樂社區(qū)的護城河是否寬闊?

當前,整個中國互聯(lián)網(wǎng)進入存量時代。

據(jù)《QuestMobile2020中國移動互聯(lián)網(wǎng)年度大報告》,2020年全網(wǎng)月均MAU11.55億,從年初的11.45 億到12月的11.58 億,凈增1303萬,月均增速只有1.7%。

存量時代,平臺的用戶粘性將會變得更加重要。對音樂平臺來說,如何與競爭對手,以及短視頻等泛娛樂平臺競爭,關(guān)鍵也在于平臺自身的粘性。以騰訊音樂為例,即使受到短視頻平臺侵蝕,其核心音樂用戶來說在平臺上投入的時間也在增加。

從音樂平臺這個小戰(zhàn)場而言,網(wǎng)易云音樂的差異化發(fā)展路線,為其提供了比較獨特的壁壘。招股書數(shù)據(jù)顯示,其用戶粘性方面有著還不錯的表現(xiàn):日活用戶日均聽歌時長76分鐘。進行UGC創(chuàng)作的用戶占比25%。其音樂社區(qū)的打法,確如其所言,在改變音樂產(chǎn)品傳統(tǒng)工具式形態(tài)的同時也形成了自身的差異化優(yōu)勢。

而從泛娛樂內(nèi)容平臺這個大戰(zhàn)場來看,我們對網(wǎng)易云音樂抱有謹慎樂觀的態(tài)度。決定網(wǎng)易云音樂長期競爭壁壘的,主要有兩個要素:

1、 用戶在哪里聽歌

2、 用戶在哪里交流

為什么要討論用戶在哪里聽歌?因為,當下短視頻平臺也正在積極做這方面的布局:就在今年,快手推出了新音樂App"小森唱片",字節(jié)跳動也在測試自己的新音樂產(chǎn)品“飛樂”。

對網(wǎng)易云音樂來說,這里的挑戰(zhàn)在于:短視頻平臺確實已經(jīng)體現(xiàn)出在推火爆款歌曲方面的強大能力。也正是注意到一點,網(wǎng)易云、TME與抖音、快手一定程度上形成了競合關(guān)系。音樂平臺一方面與短視頻平臺合作,力圖共同去打造爆款神曲;另一方面又在更大的范圍互相爭奪用戶。

不過,網(wǎng)易云音樂同樣有相對難以替代的價值:畢竟每年的“神曲”永遠只是少數(shù)幾首,對音樂市場的“大多數(shù)”而言,他們的作品并不那么適合抖快等短視頻平臺。

在這方面,網(wǎng)易云早在上線時便宣布將扶持原創(chuàng)音樂,前幾年面對巨大的版權(quán)大戰(zhàn)壓力之時,更是加大了在原創(chuàng)音樂賽道的押注。官方數(shù)據(jù)顯示截至2020年其入駐原創(chuàng)音樂人已超過23萬,在行業(yè)里領(lǐng)先優(yōu)勢比較明顯。

除了聽歌本身外,網(wǎng)易云上線之時便表示主打“音樂社交”的概念,鼓勵用戶發(fā)現(xiàn)和分享音樂并且互相之間進行交流。在行業(yè)內(nèi)外的競爭壓力之下,未來,是否還會有更多的用戶選擇在網(wǎng)易云與同好交流?

我們的觀點是,在整個內(nèi)容平臺中,目前可見的是:抖音、快手與B站、網(wǎng)易云,可能會是未來在年輕用戶爭奪上相對更具備優(yōu)勢的四個平臺�；ハ嘀�間有分流,也會有激烈的競爭,但總體來看,每個平臺都有獨一無二的氛圍,也因此會有獨特的競爭力。

抖音和快手的特點在于體量巨大。B站和網(wǎng)易云的優(yōu)勢在于年輕用戶中的絕對心智,前者90后活躍用戶超過80%;后者則更是接近9成。

對每個平臺來說,挑戰(zhàn)在于隨著空間的擴大和時間的推移,是否能夠持續(xù)保持對年輕用戶的品牌吸引力。對每個內(nèi)容社區(qū)而言,有兩個效應或許最值得關(guān)注。

【1】空間層面:破窗效應

在B站快速發(fā)展的過程中,就有不少分析者提出一個問題:B站的“破圈戰(zhàn)略”是否正確?之所以會有這樣的問題,核心在于隨著社區(qū)的擴大,新用戶涌入后,有可能會破壞原有的良好生態(tài)。

近三年,網(wǎng)易云的MAU持續(xù)增長,從2018年的1.05億增加到2019年的1.47億、2020年的1.81億。B站等平臺面臨的問題,也同樣擺在網(wǎng)易云面前。

破窗效應認為,環(huán)境中的不良現(xiàn)象如果被放任存在,會誘使人們仿效,甚至變本加厲。就比如在一個有少許破窗的建筑中,如果那些窗不被修理好,就必然有人破壞更多的窗戶,甚至最終闖入房子里。

這對于平臺的圈層化運營能力提出較大挑戰(zhàn)。不過,對于網(wǎng)易云而言,這方面遇到的問題或許會相對平和。其原因在于,音樂平臺與一些發(fā)表社會話題觀點的平臺,在內(nèi)容層面有著重要的區(qū)別。民謠用戶固然可能DISS搖滾用戶,但還不至于像討論男女話題、寵物話題一樣引起社區(qū)的撕裂。

【2】時間層面:青春期效應

當行業(yè)討論音樂平臺發(fā)展前景時,往往會提到所謂的“青春期效應”。研究發(fā)現(xiàn),一個人在青春期聽的歌曲往往會影響其一生的音樂品味,因此對音樂平臺而言,爭奪年輕用戶顯得尤其重要,因為這些用戶可能不會像其他平臺的用戶一樣——在思想變得成熟、生活習慣變化后逐漸離開——而是會變成長期忠誠的用戶。

對這一觀點我們整體認同,不過在這里想補充一個重要的看法:決定音樂平臺能否具有青春期效應的,關(guān)鍵不在于其歌曲對用戶“當下”的吸引力,而在于這些歌曲是否能夠“留得下來”。

也就是說,如果平臺上充斥的是口水歌,用戶可能當下確實會很喜歡,但時過境遷便難以再想起。只有那些真正觸及用戶內(nèi)心的作品,才會讓人在10年20年后依然不斷回味。

從這個層面來看,網(wǎng)易云在原創(chuàng)音樂方面的優(yōu)勢可能會具備更大的價值。而對平臺來說,能否繼續(xù)保持和擴大這種優(yōu)勢,則成為未來最重要的挑戰(zhàn)。

結(jié)語

通過對網(wǎng)易云音樂賺錢模式、版權(quán)成本以及用戶粘性的分析,整體上來看,我們對這一音樂平臺未來的發(fā)展保持著相對樂觀的態(tài)度。在這里或許可以下一個明確的論斷:是大批90后00后的年輕“村民”,一手把網(wǎng)易云捧進了港交所。

而和快速破圈的B站一樣,在整體規(guī)模繼續(xù)快速擴大的過程中,網(wǎng)易云能否保證其在年輕用戶中的社區(qū)氛圍,遠離破窗效應,產(chǎn)生青春期效應,將是決定其未來究竟能走多遠的最關(guān)鍵要素。

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